Evropská centrální banka (ECB) a Česká národní banka (ČNB) už mají pro letošek odpracováno. Inflace je v eurozóně i v Česku delší dobu na dohled dvouprocentního cíle, a tak obě nechají v poslední předvánoční týden sazby tam, kde jsou. Naproti tomu Bank of England (BoE) se po čtyřměsíční pauze zřejmě opět odhodlá k jejich snížení, aby pomohla ochabujícímu ostrovnímu hospodářství.

Přestože strach BoE ze zakořenění inflace v Británii postupně slábne, ve čtvrtek lze čekat napínavý názorový střet mezi příznivci uvolnění měnové politiky a zastánci opatrnějšího přístupu. Jazýčkem na vahách se může podobně jako v minulosti stát guvernér Andrew Bailey. Zato pro evropskou i českou centrální banku zatím není na obzoru nic, co by je extra znervózňovalo a narušovalo předsváteční pohodu.

Obě kontinentální centrální banky v uplynulých dvou letech snížily úrokové sazby na polovinu a přiblížily se stavu, kdy už nebrzdí ekonomickou aktivitu a inflaci. Stabilitu sazeb lze proto od ECB a ČNB čekat minimálně ještě v prvním čtvrtletí příštího roku. Poté je možný pohyb jak směrem nahoru, tak dolů. Bank of England ale bude i napřesrok řešit, zda a jak moc reagovat dalším poklesem sazeb na zatím jen pozvolné odeznění inflačních tlaků. I když ho může do budoucna urychlit případná restriktivnější rozpočtová politika britské vlády.     

Co spojuje všechny tři ekonomiky, jsou cla, která na ně letos uvalila americká administrativa. Jejich negativní dopady jsou však zatím mírnější, než se většina ekonomů a politiků zkraje obávala. Strukturální problémy, stárnutí populace, náklady dekarbonizace, čínská konkurence i nevyzpytatelný americký prezident Trump nicméně činí Evropu do budoucna ekonomicky zranitelnou.     

ECB: Holubičí i jestřábí hlasy zaniknou v tónech koled

Výsledek zasedání ECB je předem jasný – banka ponechá úrokové sazby již počtvrté za sebou beze změny na dvou procentech. Vede ji k tomu spokojenost s inflací v těsné blízkosti dvouprocentního cíle i s pokračujícím, byť nikterak silným hospodářským růstem v končícím roce. ECB kvůli menším dopadům amerických cel přehodnotila očekávaný růst evropského HDP v letošním roce směrem vzhůru už ve své zářijové prognóze, a to i přes přetrvávající stagnaci největší evropské ekonomiky – průmyslového Německa. A není vyloučeno, že další zlepšení výhledu přinese tým expertů ECB na prosincové zasedání Rady guvernérů, i když asi nebude nikterak výrazné.  

Nejvyšší představitelé ECB zůstanou zajedno v tom, že úrokové sazby jsou nyní na správné úrovni, což jim dovoluje vyčkat s případnou reakcí na vývoj věcí příštích. Tuto oficiální mantru doplněnou o zdůrazňování měnové politiky založené na příchozích datech a jdoucí od jednoho zasedání ke druhému opakuje zejména prezidentka Christine Lagardeová. Z oficiálních vyjádření tak nelze vyčíst nic jiného, než že úrokové sazby zřejmě zůstanou na dvou procentech ještě po nějaký čas a že laťka pro jejich případnou změnu leží poměrně vysoko.

Tu a tam se sice objevují opatrné holubičí názory, že rizika výhledu inflace a růstu HDP zůstávají vychýlena směrem dolů. A že jejich naplňování by spolu s odložením nového systému emisních povolenek ETS2 mohlo prodloužit a zesílit očekávané podstřelování cíle v nadcházejících dvou letech a vyvolat debatu, zda úrokové sazby ještě dál nesnížit. Další „cut“ by přitom trhy ujistil, že ECB stejně usiluje o plnění cíle v případech, kdy je inflace jak nad cílem, tak i pod ním. Mírnou úpravu komunikace v tomto duchu nelze vyloučit už na předvánočním zasedání ECB.   

Ovšem ani opačné, tedy jestřábí, křídlo zatím není ve svých vyjádřeních k budoucímu vývoji měnové politiky nijak militantní. Jeho prominentní představitelka, členka nejužšího vedení ECB Isabel Schnabelová, vyjádřila spokojenost s tržním očekáváním, že příští pohyb úrokových sazeb ECB bude směrem vzhůru, byť to nebude nijak brzy. Vede k tomu podle ní převaha rizik, že inflace i ekonomický růst budou nakonec vyšší, než ECB očekává. V podobném duchu se pro Market News vyjádřil v listopadu také rakouský guvernér Martin Kocher.

Analytici oslovení v šetření agentury Reuters však zatím nepřikládají žádnému z těchto dvou názorových proudů velkou váhu, když většina z nich očekává stabilitu úrokových sazeb ECB po celý příští rok.  

ČNB: Není důvod dělat prudké pohyby

Ani v ČNB nic nenaruší sváteční atmosféru a úrokové sazby zůstanou na 3,5 procenta, kam bankovní rada domanévrovala letos v květnu. Přestože inflace v posledních měsících – hlavně vlivem neklidného vývoje cen potravin – kolísá, nachází se bezpečně v horní polovině tolerančního pásma dvouprocentního cíle. V platnosti zůstávají také všechny důležité faktory, jež ji tam udržují. Mezi ty proinflační patří robustní růst tuzemské ekonomiky, který táhne – stagnujícímu průmyslu navzdory – zvyšující se spotřeba českých domácností. Ty poslední dobou srší nebývalým optimismem, když jejich mzdy rostou více než svižným tempem. Ve stejném směru na inflaci působí pokračující rychlé zdražování bytů i pořád nezkrocený růst cen služeb.

Novým proinflačním impulzem se stane uvolněná rozpočtová politika nové vládní koalice v příštích letech. ČNB v boji proti inflaci naopak pomáhá posilování koruny vůči euru a zejména dolaru, zlevňování energií na světových trzích i pokračující snižování ziskových marží tuzemských podniků.

Podzimní prognóza ČNB slibuje setrvání inflace v blízkosti cíle také v příštím roce, a to při pokračujícím solidním růstu ekonomiky, zvolňování mzdové dynamiky a stabilitě koruny i úrokových sazeb. Nové informace zatím tento příběh nijak významně nenarušují.

Pro zachování stávající úrovně úrokových sazeb minimálně v nejbližším období se v posledních týdnech vyjádřili guvernér Aleš Michl, viceguvernérka Eva Zamrazilová i členové bankovní rady Jakub Seidler a Jan Kubíček. O tom, že úrokové sazby už dosáhly svého dna, jsou přitom přesvědčeni také mnozí analytici oslovení agenturou Reuters i samotnou ČNB, stejně jako bývalý guvernér Miroslav Singer. Naopak další snížení sazeb do budoucna nevyloučila členka bankovní rady Karina Kubelková.

Bank of England: To nejzajímavější na konec

BoE začátkem listopadu ponechala těsnou většinou hlasů (5 : 4) úrokové sazby beze změny, když se rozhodujícím ukázal postoj samotného guvernéra Andrewa Baileyho, který se přidal na stranu zastánců stability sazeb.

Až do té doby se přitom banka držela toho, že snižovala úrokové sazby jednou za čtvrtletí, vždy s novou makroekonomickou prognózou na stole. Sundala tak úrokové sazby od poloviny loňského roku v pěti krocích celkově o jeden a čtvrt procentního bodu na aktuální čtyři procenta.

Porušení této „tradice“ na listopadovém zasedání bylo výsledkem obtížného rozhodování o tom, zda je kýžený pokles inflace skutečně na cestě. Cenový růst se totiž po jarním zrychlení urputně držel na dohled čtyřem procentům a teprve v říjnu zpomalil na 3,6 procenta. A právě o tom, jestli došlo k definitivnímu obratu a zda inflace zamíří v souladu s podzimní prognózou ke třem procentům v příštím roce a posléze i k dvouprocentnímu cíli, se minule vedla mezi členy vedení BoE vzrušená debata.

A bitva se o to svede určitě i teď před Vánoci (jakkoli trh prosincovému snížení sazeb aktuálně přisuzuje už téměř 90procentní pravděpodobnost). Tábor, který byl už v listopadu pro další uvolňování měnové politiky, soudil, že hrozba zakonzervování vysoké inflace se v poslední době zmírnila. A naopak vzrostlo riziko, že ve střednědobém horizontu poklesne až příliš s tím, jak slábne poptávka. Ta plyne z útlumu ostrovního hospodářství, ochlazování trhu práce a ze zvýšených úspor britských domácností na úkor spotřeby. 

Naopak odpůrci snižování sazeb, mezi něž patřil v listopadu také guvernér Bailey, se obávali, že inflace by mohla zůstat trvale vysoká, pokud by se opakovaně zvyšovaly regulované ceny, nákladové tlaky dál sílily nebo firmy zvedaly své ziskové marže.

Členka tohoto názorového proudu, Megan Greeneová, nedávno uvedla, že potřebuje více důkazů o oslabování spotřeby domácností a trhu práce, aby to ospravedlnilo její hlas pro snížení sazeb na předvánočním zasedání. Upozornila, že nová vládní opatření ulevující domácnostem s účty za energie by sice mohla snížit inflační očekávání, ale celkově je podle ní dopad rozpočtu ministryně financí Rachel Reevesové na měnovou politiku dost nejasný. Obavy některých kormidelníků britské měnové politiky ze zakořenění vysoké inflace živí také záměr britských podniků přidat zaměstnancům v příštím roce na mzdách téměř čtyři procenta a podobnou měrou i zdražit.

Podle názoru samotného guvernéra Baileyho se některá proinflační rizika v poslední době snížila a celková bilance rizik se stala vyváženější. V listopadu ale ještě považoval za rozumné počkat si na další údaje o stavu britské ekonomiky, jež by to potvrdily a umožnily mu napříště s klidným svědomím hlasovat pro snížení sazeb.

Nově dostupné informace jako plynulé snižování jádrové inflace už však britského guvernéra zřejmě „uspokojí“ a ten se tak nyní přidá k většině hlasující opět pro uvolnění měnové politiky. Britská ekonomika se totiž podle všeho nachází již pod svým potenciálem, což vytváří přirozené tlaky na pokles inflace (a to i přes letošní výrazné oslabení libry). Pokračuje také ochlazování britského trhu práce, když firmy ve velkém propouštějí zaměstnance z důvodu nadbytečnosti. To přivedlo nezaměstnanost na nejvyšší úroveň od covidu. Zpomaluje rovněž růst mezd v soukromé sféře.

Zřejmě proto většina ekonomů oslovených agenturou Reuters už v půli listopadu očekávala, že BoE sníží úrokové sazby nejen na svém prosincovém zasedání, ale znovu i na začátku příštího roku. Dva „cuty“ do června od BoE ve své prognóze očekává rovněž Organizace pro ekonomickou spolupráci a rozvoj (OECD).

Pro budoucí vývoj inflace bude důležitý také již zmíněný nový rozpočet britské ministryně financí Rachel Reevesové. Jeho protiinflační vliv bude podle analytiků oproti dřívějším odhadům přece jen o něco mírnější. Poptávku totiž nebude tolik tlumit původně očekávané zvýšení daně z příjmů, které bylo nakonec nahrazeno menším zvýšením jiných daní. Nicméně i sama BoE předpokládá, že rozpočtová opatření vlády budou snižování inflace celkově pomáhat.